《金证研》北方资本中心 思诺/作者 欢笙 映蔚/风控
古称“频阳”，位于陕西省关中平原中北部的富平县，因取“富庶太平”之意而得名。而凭借独特的自然资源，这方被誉为“奶山羊之乡”的土地，培育出了多个乳业企业，陕西红星美羚乳业股份有限公司（以下简称“红星美羚”）则位列其中。
而此番冲击上市，红星美羚或面临诸多问题。2017-2020年，红星美羚营业收入增速放缓同时，其净资产收益率下降，并且红星美羚子公司均处于亏损的状态。此外，红星美羚客户与供应商均现“零人”异象，超千万元交易真实性存疑。值得关注的是，2018年，红星美羚一家供应商在合作期间因踩雷环保问题收“罚单”。而成立逾23载，红星美羚的发明专利数量“空空如也”，远不及其同行业公司，未来其能否在竞争中突出重围？
一、营收增速下滑净资产收益率走低，子公司连年亏损
近年来，红星美羚营业收入增速放缓的同时，其净资产收益率总体下降。
据签署日为2019年6月13日的招股说明书（以下简称“2019版招股书”）、签署日为2020年12月19日的招股书（以下简称“2020年12月招股书”）及签署日为2021年3月16日招股书（以下简称“招股书”），2016-2020年，红星美羚的营业收入分别为2.13亿元、2.61亿元、3.14亿元、3.42亿元、3.63亿元；同期，红星美羚净利润分别为3,736.77万元、4,005.97万元、4,140.49万元、4,488.77万元、5,509.15万元。
根据《金证研》北方资本中心研究，2017-2020年，红星美羚净利润增速分别为7.2%、3.36%、8.41%、22.73%。红星美羚的营业收入增速分别为22.54%、20.26%、8.66%、6.36%。
可知，2017-2020年，红星美羚净利润增速呈上升趋势，营业收入增速反放缓。
在红星美羚营业收入增速下降的同时，其净资产收益率走低。
据2019版招股书、2020年12月招股书及招股书，2016-2020年，红星美羚扣非后的加权平均净资产收益率分别为26.73%、19.64%、13.81%、13.68%、15.66%。
可以看出，2016-2020年，红星美羚扣非后的加权平均净资产收益率整体呈下降趋势。
除此之外，2020年，红星美羚净现比降至不足1。
据2019版招股书、2020年12月招股书及招股书，2016-2020年，红星美羚经营活动产生的现金流量净额分别为9,191.55万元、7,339.27万元、-6,026.38万元、5,607.46万元、4,268.56万元。
即2016-2017年及2019-2020年，红星美羚净现比为2.46、1.83、1.25、0.77。
此外，红星美羚子公司均处于亏损状态。
据招股书，红星美羚有2家控股子公司及1家参股公司，分别为西安世通物联电子商务有限公司（以下简称“世通物联”）、陕西美羚羊牧业科技有限公司(以下简称“美羚羊”)、中粮食安科技（北京）有限公司，红星美羚对以上三家公司分别持股100%、50.76%、49%。
据招股书，世通物联于2018年5月24日成立，美羚羊于2018年12月26日成立。
据2019版招股书、2020年12月招股书及招股书，2018-2020年，世通物联净利润分别为-9.08万元、-56.53万元、-59.91万元；美羚羊的净利润分别为0元，-203.83万元，-113.02万元。
也就是说，红星美羚的两个子公司均处于亏损状态。且2017-2020年，红星美羚不仅营业收入增速放缓，其净资产收益率也整体下降。
二、“零人”客户和供应商均累计交易逾千万元，交易真实性存疑
社保缴纳人数往往能反映出企业的规模和实力，追溯到与供应商和客户的交易金额，“零人”供应商和客户或难支撑千万元交易额。
据招股书，陕西爱贝睿商贸有限公司（西安市新城区美羚羊奶粉经销部，以下简称“爱贝睿”）成立于2019年4月28号，注册资本为300万元，殷书仪持股70%，高攀持股20%，多多进宝，高蕾持股10%。
2019 年，爱贝睿因承继西安市新城区美羚羊奶粉经销部，与红星美羚的业务关系开始合作。
据招股书，2018-2020年，爱贝睿分别为红星美羚的第四大、第四大、第三大客户。红星美羚对爱贝睿的销售金额分别为1,177.17万元、1,524.62万元、1,592.11万元，占红星美羚当期销售额的比例分别为3.74%、4.46%、4.38%。
据市场监督管理局数据，2019-2020年,爱贝睿社保缴纳人数均为0人。
据天眼查数据，截至查询日2022年3月22日，爱贝睿实际控制人殷书仪无其他控股公司。
换言之，爱贝睿或不存在由实际控制人殷书仪控股的公司为其代缴社保的情况。
除“零人”客户外，红星美羚供应商也现“零人”异象。
据招股书，2018-2020年，富平县青牧农牧产业有限责任公司（以下简称“青牧农牧”）分别为红星美羚的第六、第五、第六大供应商，采购金额分别为813.76万元、832.54万元、700.71万元，占红星美羚当期采购总金额比例分别为3.84%、3.95%、3.41%。
且招股书显示，2010 年起，青牧农牧与红星美羚开始合作。
据市场监督管理局数据，青牧农牧成立于2008年11月25日，股东为李会芳、庞有礼。
据市场监督管理局数据，2018-2020年，青牧农牧的社保缴纳人数均为0人。
据公开信息，庞有礼、李会芳持有青牧农牧的股份比例分别为94%、6%。
据公开信息，截至查询日2022年3月22日，除了青牧农牧外，青牧农牧实控人庞友礼持股的存续企业仅一家。
据市场监督管理局数据，2018-2020年，骑士蒙流社保缴纳人数均为0人。
换言之，青牧农牧或不存在社保代缴情况。
综上所述，青牧农牧累撑起红星美羚超2,000万元的采购额，而2018-2020年，其社保缴纳人数却为0人，红星美羚与之交易真实性或遭“拷问”。
然而，红星美羚合作方的问题不仅如此。
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